文/中国金融作家协会理事王玉珍
Golden Quote
“同股不同权”的制度创新，打破了同股同权的所谓公平规则，赋予新的投资者以财务投资价值和新的发展空间换取新的投资，减少创新性企业的控制权频繁变动，减少了科技创新企业因为融资而导致的发展动荡，从根本上保护了科技创新企业的稳定健康发展。——王玉珍
我们一直的观念是“同股同权”，特别是在A股市场上，“同股同权”已经被大家所熟悉，并以为是最公平的制度安排。因此，A股中的企业控制权之争往往都是围绕股权的争夺。
但是如果同股不同权呢？也许在未来“同股不同权”会不断地走入我们的视野并成为一种新的经济形态。国务院近日印发《关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见》（以下简称《意见》）。提出深入实施创新驱动发展战略，打造“双创”升级版。这里第一次提出了“推动完善公司法等法律法规和资本市场相关规则，允许科技企业实行“同股不同权”治理结构。“那么，为什么要提出“同股不同权”的制度安排呢？首先，当然是为了支持科技创新企业发展的融资需要。创新对一个国家发展有重要意义，而所有的创新都是通过创新企业和科技企业实施和实现的。通过支持创新企业的发展，降低创新创业成本，提升创业带动就业能力，增强科技创新引领作用，提升支撑平台服务能力，成为未来创新企业最迫切的问题，也是未来经济的最大活力和引领力。但是，科技创新型企业与传统企业相比，对资金的需要更多，也更强烈。许多科技创新型企业需要长期的、不断的、大量的融资才能看到未来的收获。支持科技创新型企业扩大融资渠道、降低融资成本、实现快速、有效的融资支持，就是为科技型企业的发展提高了融资的保障。因此，这次的《意见》提出：“支持发展潜力好但尚未盈利的创新型企业上市或在新三板、区域性股权市场挂牌。推动科技型中小企业和创业投资企业发债融资，稳步扩大创新创业债试点规模，支持符合条件的企业发行“双创”专项债务融资工具。“就是为了给科技创新企业一个良好的融资环境。其次，“同股同权”为科技创新企业的股权融资带来了一定的后果。那么，对同股不同权有现实的迫切性需要吗？当然有。不仅仅是有，而且还成为很多科技创新公司的滑铁卢。历史上的多位创始人也是被踢出局的，如乔布斯、王石、张兰等。作为新浪创始人，王志东在1998年创建新浪网，从此，王志东担任四通利方与新浪网的总裁兼CEO。但是在新浪在美国纳斯达克上市不久，新浪对外宣布王志东辞职。此前，2001年6月1日，新浪5名董事在董事会上对王志东宣布免除其在新浪的一切职务。俏江南创始人张兰在冲击IPO无果后，一直处在跟资方的博弈之中，俏江南的股权也几经易主。最终张兰因失去了对俏江南的实际控制权而被踢出局。去哪网创始人庄辰超在2015年10月26日，携程宣布与百度达成股权置换交易后，离开去哪儿，卸任去哪儿网CEO一职。也正式出局创始公司。腾讯联合创始人曾李青、淘宝创始人孙彤宇、360产品负责人傅盛、联想的联合创始人倪光南等，都曾参与公司创建，却最终不得不离开企业，甚至有的被赶出公司。创始人被踢出局有三个维度：丧失大部分股份、被剥夺董事身份、被剥夺CEO或其他高管职位。但是核心的原因是创始人失去了对公司的控制权。这就形成了一个创新企业的一个发展悖论：继续发展规模需要更多的资金，而引入新的股东就必然稀释创始人的股权，最终就有可能失去对创业公司的实际控制甚至出局。这个根源就在于我们的股权制度设计，即在公司股权和决策权结构设计之中的同股同权，一份股权对应着一份投票权，虽然这一制度看起来公平，特别是保障了中小股东和外部投资人的权益，但是却是在一定程度上使科技公司创始人陷入融资困境，即公司要发展必须不断扩大融资，而如果进行融资，创始人持有的股份必然被稀释，当其手中持有的股份少于50%，就面临失去对企业控制权并最终丧失管理权的可能。创始人可能因为融资而失去对公司的控制权和对未来发展的主导权，这就是同股同权的副作用和存在的缺陷。再次，“同股不同权”对我国科技创新型企业具有革命性的意义。同股不同权的股权制度最早可以追溯到十九世纪末国际白银公司发行的无投票权股票，一战后的德国开始产生大量的“超级投票权”股票。即双层股权结构，在上市公司发行股票时按照不同的股票类型设置不同的投票权，每一股份对应的投票权有可能是“一股多权”、“一股一权”，甚至是“有股无权”。人人网、百度、京东等公司在美国上市时也都采用了这一股权结构设置，以保障创始人对公司的控制权不被融资后稀释而失去控制。以京东为例，根据京东招股书披露的数字，京东法定总股本为30亿股，IPO前已发行股份20.127亿股，刘强东通过两家控股公司持有其中的4.764亿股，从股份占有比例看仅为23.67%，并不能实现对公司的绝对控制。但是京东设置的是A/B股规则，即多层股权结构中的同股不同权，刘强东所持股票属于B类普通股，1股普通股拥有20票的投票权，其他股东所持的是A类普通股，1股只有1票的投票权。因此，刘强东以持股23.67%的股权实现了86.12%的投票权。即使在美国上市以后的30亿总股本，刘强东持有的股份占比仅为15.88%,仍然拥有79%近80%的控制权，还是能够实现对公司的完全控制。这就是双层股权结构的好处，不因为不断地融资而失去对公司的控制权和未来发展的主导权。因此，这种多层的股权结构设置以及我国关于“同股不同权”的制度创新，可以从根本上实现我国科技创新企业在不断的融资过程中还能牢牢掌握对企业的主导权，仍然能够实现未来企业的长久发展，而不至于由于融资导致创始人失去控制权而使企业失去原创新动力和对未来发展的设计。这一点对我国的A股市场是具有革命意义的，打破了同股同权的所谓公平规则，而是赋予新的投资者以财务投资价值和新的发展空间换取新的投资，减少创新性企业的控制权频繁变动，减少了科技创新企业因为融资而导致的发展动荡，从根本上保护了科技创新企业的稳定健康发展。然后，“同股不同权”的改革对我国的科技创新企业有现实意义。我国科技创新型企业回归A股一直是目前的重要现象级事件，而监管层也给予了更多的支持。监管层曾对券商作出指导，生物科技、云计算、人工智能、高端制造四个行业若有“独角兽”，立即报告监管层，符合相关规定者可以实行“即报即审”。2018年5月4日，中国证监会就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见，证监会已经明确了存托凭证的法律适用和基本监管原则，此举意味着监管层已经做好通过存托凭证的制度设计让境外上市公司回归A股。但是独角兽企业回归A股之路并不顺利，而新经济独角兽企业去香港上市却保持了稳定的节奏。小米和美团纷纷在港股市场上市。在监管政策大力支持的情况下，回归的上市企业却在A股市场上市步履艰难，除了A股市场过于注重盈利能力的审核标准而与科技创新企业的特性不符、A股市场上市审核周期较长而科技创新企业融资较急迫之外，香港股市同股不同权的股权结构设计也是吸引科技创新企业到香港上市的重要原因。以小米和美团为例，这两家巨无霸的独角兽企业在香港股市上市，都是采取了同股不同权的形式，因此，以同股不同权已经成为近期内地科技创新企业在港股市场上市的一大特色。因此，《关于推动创新创业高质量发展、打造“双创”升级版的意见》中允许科技企业实行“同股不同权”的治理结构就成为一大亮点，并成为对科技创新企业具有革命意义的举措，对目前的科技创新企业未来的融资具有重要的现实意义和紧迫性。 因为“同股不同权”在过去的我国企业治理结构改革中是从来没有涉及的领域， 也是在理论上不可想象的。我国创新型企业，特别是以生物医药、云计算、人工智能等高新技术产业为代表的新兴企业，在新经济时代起到非常大的作用，也是我国未来在国际市场竞争的重要力量。通过先进的“同股不同权“的科技创新企业的股权结构设计，可以增强企业的融资能力和未来发展的稳定性，通过对拥有核心资源、核心技术优势的企业，打造更具有核心竞争力以及核心影响力的企业，这对我国科技创新、科技立国都具有十分重要的意义。本文编辑：王蕾
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